173金斯瑞，穿越周期的生物医药孤勇者，是穿越迷雾还是深陷泥潭？

大家好，我是你们的老朋友,一个在财经圈里摸爬滚打多年的笔杆子。

今天我们要聊的这个代码，173，在港股市场里，绝对算得上是一个“爱恨交织”的存在，如果你是生物医药板块的忠实信徒，那你对它一定不陌生；如果你是这两年才入场的“韭菜”，提起它可能心里还会咯噔一下,泛起一阵被套牢的酸楚。

没错，我说的就是金斯瑞生物科技（0173.HK）。

在这个时间点聊173，其实挺需要勇气的，毕竟，整个生物医药板块，尤其是港股的18A（未盈利生物科技公司）们，正经历着可能是历史上最漫长的寒冬，融资难、估值崩、破发潮,这些词像乌云一样笼罩在头顶。

越是这种时候，我们越需要冷静地剥开情绪的迷雾，去看看这家公司的本质，它到底是被错杀的黄金，还是基本面恶化的废铁？我就用我的视角，带大家好好盘一盘这只“带刺的玫瑰”。

“卖铲子”的生意稳不稳？——聊聊生命科学服务

要读懂173，首先得看它的“老本行”，很多散户朋友只盯着它那个传奇的子公司传奇生物，却忽略了金斯瑞起家的基石——生命科学服务与产品。

这就像什么呢？这就像当年的加州淘金热，大家都去挖金矿（做创新药），风险巨大，九死一生，不管你能不能挖到金子，你总得要铲子、要裤子、要水吧？金斯瑞，就是那个在河边卖铲子、卖牛仔裤的人。

生活实例： 我有个朋友在一家初创的小型Biotech（生物科技公司）做研发主管，前两年公司钱多，他们做实验那是“挥金如土”，试剂买最贵的，外包服务找最贵的，但这两年融资环境一紧，老板勒紧裤腰带过日子，我朋友跟我吐槽：“现在连移液枪头都要省着用了，但是基因合成和测序这些核心业务，不敢省，也不敢随便找不靠谱的供应商，一旦数据出问题，几百万的实验就白费了。”

这就是金斯瑞的生命科学服务业务（CRO）的护城河，在这个领域，它是全球龙头级别的，无论是基因合成，还是抗体开发，它的技术壁垒和客户粘性都很高，虽然这块业务不像创新药那样一旦爆发就是几十倍的增长，但它胜在稳。

财报数据不会骗人，即便在最艰难的2023年和2024年，这块业务依然保持着正增长，对于投资者来说，这就是安全感，在大家都不知道能不能活到明天的时候，173手里握着一块能持续产生现金流的“现金牛”,这本身就是一种强大的抗风险能力。

我的个人观点： 很多人嫌弃这块业务增速慢，觉得没想象力，但我认为，在生物医药的周期底部，“活得久”比“跑得快”重要一万倍，这块业务就是金斯瑞的造血机，支撑着它后面那些烧钱如流水的“梦想”。

传奇生物的“赌局”——CAR-T的荣光与困局

如果说生命科学服务是173的“左膀”，那么它的子公司传奇生物（Legend Biotech，LEGN.US），就是它的“右臂”,也是支撑起173估值大半壁江山的灵魂所在。

传奇生物手里握着的那张王牌，西塔基奥（Carvykti），是全球第二款、中国首款靶向BCMA的CAR-T细胞疗法，这药专门治多发性骨髓瘤,一种血液癌症。

生活实例： 我想起之前看过的一个纪录片，讲的是一位多发性骨髓瘤患者老张，化疗、移植，该遭的罪都遭了，但病情还是复发，医生当时几乎是束手无策，那是看着生命在倒计时的绝望，后来入组了CAR-T的临床试验，看着自己的T细胞被提取出来，在实验室里武装成“超级战士”，再输回体内，几个月后，癌细胞清零，那种劫后余生的喜悦,是任何金钱都衡量的。

这就是Carvykti的价值所在，它是真正的医学突破，从商业数据上看，它的销售额也在一路狂奔，季度环比增长非常漂亮，已经证明了它成为“重磅炸弹”药物的潜力。

这里有个巨大的但是。

CAR-T太贵了，在美国，一针几十万美元；虽然便宜了一些，但依然是天价，这就导致了一个问题：可及性，再加上生产制备复杂（需要个性化定制）,这就限制了它放量的速度。

现在的竞争环境变了，以前Carvykti是独孤求败，现在强生/百时美施贵宝等巨头的同类产品也虎视眈眈，虽然目前看Carvykti的数据还是最好的,但市场永远在担心未来的竞争格局恶化。

我的个人观点： 我对传奇生物的看法是：长逻辑未变，短波动加剧。它依然是173最值钱的资产，市场目前给它的估值，其实已经相当保守了，但我必须提醒大家，不要指望它每个月都给你带来爆炸式的销售惊喜，这是一场持久战，是在医保谈判、适应症拓展（争取推向前线治疗）和竞争对手挤压之间走钢丝，如果你持有173，你必须要有足够的耐心,陪着这款药慢慢爬坡。

那个悬在头顶的“达摩克利斯之剑”——地缘政治

聊173，如果不谈地绕政治风险,那就是在耍流氓。

这两年，173的股价大起大落，很多时候跟业绩没关系，跟那个大洋彼岸的法案——《生物安全法案》有关系，美国那边一直盯着中国的生物技术公司，担心数据安全，担心基因数据流失，金斯瑞作为行业龙头,自然在名单上。

生活实例： 这就像什么？就像你开了一家饭馆，菜做得极好，客人都排队，突然有一天，传言说街道办要查你的卫生许可证，还要查你的煤气管道安全，甚至说要封店，不管你饭馆其实很干净，但客人听到风声，吓得不敢来了,或者隔壁桌的客人吓得把单买了赶紧跑。

股价的反应就是这种恐慌，每次美国那边有个听证会，或者出个什么新闻小作文，173的股价就表演个“高台跳水”。

我的个人观点： 这事儿，我的看法比较中庸。 完全无视是不对的，大国博弈是长期的，金斯瑞在美国的业务占比不低，尤其是传奇生物的商业化主要靠强生在美国推，如果真的被“卡脖子”,那打击是致命的。

过度恐慌也是不对的，目前来看，法案还在草案阶段，离真正落地实施还有很长的路要走，生物医药是全球化的产业链，你中有我，我中有你，完全“脱钩”的成本极高,美国自己的药企也受不了。

对于投资者来说，这其实是一个风险折价的问题，如果你认为风险可控，那么现在的股价就是带血的黄金筹码；如果你是极度风险厌恶型，那这只股确实不适合你,因为它会让你晚上睡不着觉。

工业化CDMO与蓬勃生物——那个被“剥离”的孩子

除了上面说的，173旗下还有一个很重要的板块：蓬勃生物（Probio），主要做抗体药和疫苗的CDMO（合同研发生产组织）。

这块业务最近有个大动作：金斯瑞打算把它分拆，或者寻求独立融资,甚至有传闻说要把控股权卖给高瓴这样的资本大佬。

生活实例： 这就像一个大家庭，家里孩子多，粮食不够吃了，大儿子（传奇生物）正在长身体，要吃肉；二儿子（生命科学服务）能自己挣饭吃；三儿子（蓬勃生物）以前是给家里帮忙干活的，现在也想出去闯荡，甚至想找个有钱的干爹（投资人）带带他。

为什么这么做？因为CDMO这两年也不好过，全球生物医药投融资遇冷，药企没钱了，自然就砍掉了对外包的需求，蓬勃生物虽然接了一些新冠相关的订单，但随着疫情过去,业绩也在回落。

我的个人观点： 我觉得这是个明智之举,甚至可以说是一步好棋。

止损：CDMO是重资产，建厂要花几十亿，在现在的行情下，母公司背着这么重的包袱,现金流压力太大。
价值重估：如果蓬勃生物独立融资成功，或者引入强援，其实能释放它的价值,不再被母公司的其他业务混淆视听。
聚焦：让金斯瑞能更专注于高毛利的生命科学服务和传奇生物。

这虽然短期看像是“断臂求生”，但长远看，是优化资产负债表、让公司活下去的关键一步。

财报里的真相——钱还在吗？

咱们回归最枯燥但也最真实的财务数据。

我看一家公司，尤其是这种还没怎么大赚特赚的创新药公司，我最看重的不是利润，而是现金储备和现金流。

从最新的财报来看，金斯瑞的现金及等价物虽然比前两年的高点有所下降，但依然维持在相对健康的水平，这得益于它生命科学服务业务的“造血”能力,以及传奇生物虽然烧钱但也在推进商业化回血。

生活实例： 这就像你评估一个创业的朋友能不能成功，别看他PPT做得多漂亮，也别看他朋友圈晒多光鲜，你就看他卡里还有多少钱，以及他每个月能不能自己挣点饭钱，如果他每个月工资能覆盖房租水电（经营性现金流为正），那他就能熬到春天，如果他全靠啃老（融资）活着，那一旦家里断供（融资环境恶化）,他就得饿死。

173目前显然属于前者：它能自己挣饭吃，虽然吃得不算太好（利润微薄）,但饿不死。

我的个人观点： 在当前的港股流动性枯竭环境下，现金流就是生命线，只要账上还有钱，只要经营性现金流不断裂，173就不会死，只要不死，等到行业反转,它就是反弹的急先锋。