如涵控股，从网红第一股到黯然退市，张大奕背后的商业残酷物语

在这个流量更迭比翻书还快的时代，我们见证了太多一夜暴富的神话，也目睹了更多眼看他起高楼、眼看他楼塌了的悲剧，我想和大家聊聊一家曾经在这个圈子里叱咤风云，如今却逐渐淡出大众视野的公司——如涵控股。

说起如涵控股，你的第一反应是什么？是那个曾经在淘宝上卖衣服卖到断货的“张大奕”，还是那个顶着“中国网红电商第一股”光环在纳斯达克敲钟的高光时刻？作为一名在财经圈摸爬滚打多年的观察者，看着如涵从巅峰跌落，最终选择私有化退市，我的内心其实五味杂陈，这不仅仅是一家公司的兴衰史，更是整个中国网红经济（KOL经济）从草莽时代走向成熟过程中的一个缩影。

我们就剥开那些复杂的财报数据，用最接地气的方式，聊聊如涵控股到底做对了什么，又做错了什么，以及它的故事能给当下的我们带来哪些关于流量、关于生意、关于人性的思考。

那个“只要长得好看就能赚钱”的草莽黄金期

把时钟拨回到七八年前，那时候的电商环境,和现在完全不一样。

那时候还没有现在这么卷的抖音直播，也没有李佳琦那句震耳欲聋的“3、2、1，上链接”，那时候的淘宝，是“淘品牌”的天下，而在那个时代，如涵控股的创始人冯敏敏锐地嗅到了一股不一样的气息——人格化的IP可以带货。

如涵最早其实只是一家普通的淘宝女装店，叫“莉贝琳”，后来，他们遇到了张大奕，这是一个非常关键的生活实例：你可以想象一下，那时候的女孩们逛淘宝，面对千篇一律的模特图，审美疲劳是肯定的，突然，出现了一个叫张大奕的模特，她不仅长得好看，而且会在微博上像闺蜜一样跟你聊天，分享她的私服、她的生活、她的心情。

这种“朋友式”的种草,杀伤力是巨大的。

我记得很清楚，2016年“双十一”那天，张大奕的网店在短短几分钟内就冲破了亿元的销售额大关，那时候，如涵控股的商业模式看起来简直完美无缺：它就像是一个网红孵化器（MCN），一边签约像张大奕这样的素人，把她们捧成网红；另一边，又打通了供应链,把这些网红的流量直接变现成自家店铺的销售额。

在那个时候，如涵就是“风口上的猪”，它不需要去外面买流量，因为网红自己就是流量；它也不需要担心库存，因为粉丝的忠诚度极高，只要上新，基本就是秒光，这种“自营电商+网红孵化”的模式，让如涵在早期赚得盆满钵满，也让它在2019年4月顺利在美国纳斯达克上市，股票代码“RUHN”。

那时候的媒体都在吹捧，说这是“KOL第一股”，是网红经济的正规军，但站在财经分析的角度，我当时就隐隐觉得，这种过于依赖单一头部KOL的模式，虽然爽快,但背后藏着巨大的隐患。

成也张大奕，败也张大奕：单一依赖症的致命伤

这就引出了如涵控股最大的问题，也是我必须要发表个人观点的地方：过度依赖头部网红，是如涵商业结构中最致命的硬伤。

在如涵的招股书和后来的财报里，数据从来不会撒谎，在上市初期，张大奕一个人的GMV（商品交易总额）就占到了如涵总GMV的半壁江山，甚至在某些年份，这个比例超过了50%。

这是什么概念？这就好比一家上市公司，一半的营收都来自于一个销售员，如果这个销售员生病了、离职了，或者出了什么意外,这家公司的股价立马就要腰斩。

生活里我们常说“不要把鸡蛋放在同一个篮子里”，这是投资最基本的常识，但在如涵狂奔的路上,似乎把这个常识抛诸脑后了。

果不其然，2020年4月，一场突如其来的风波把如涵推上了悬崖边缘，当时，张大奕被卷入了一场涉及公司高管的道德丑闻，虽然事情的真相在法律层面各有各的说法，但在资本市场上,这就是一颗核弹。

消息一出，如涵的股价在盘前交易中直接暴跌超过10%，虽然后来有所回升，但市场信心的崩塌是不可逆转的，投资者突然意识到：原来这家看似庞大的上市公司,竟然脆弱到一个人就能撬动它的根基。

在我看来，如涵的悲剧在于，它虽然孵化了很多网红，但它始终无法复制出第二个“张大奕”，它尝试过，签约了上百个KOL，但除了张大奕，其他的网红要么是流量太小，要么是转化率太低,根本撑不起公司的业绩。

这就造成了一个很尴尬的局面：如涵想转型，想摆脱对张大奕的依赖，但每次转型都需要钱，而赚钱的主力又是张大奕，这种“成也萧何，败也萧何”的死循环,最终锁死了如涵的上限。

时代的抛弃：当直播带货成为新王

如果说内部的“单核依赖”是如涵的隐疾，那么外部环境的变化,则是给如涵的一记重锤。

在如涵如日中天的时候，电商的形态是“图文电商”，粉丝看微博上的精修图，觉得好看，点链接去买，从2018年开始，尤其是2019年之后,短视频和直播电商像火山喷发一样席卷了整个互联网。

抖音、快手、淘宝直播三足鼎立。

这里有一个非常具体的对比,大家就能明白如涵为什么跟不上趟了。

如涵的模式，本质上还是“货架思维”的变种，网红拍好图，修好图，发出来，粉丝去店铺里逛，这虽然比传统电商多了点人情味,但本质还是静态的。

而直播带货是什么？是“叫卖思维”的升级版，李佳琦、薇娅，以及后来的抖音一哥一姐们，他们在镜头前试穿、试色、大喊“买它”，这种即时互动的刺激感，这种紧迫感的营造,是图文模式完全无法比拟的。

举个生活实例，我身边有个朋友，以前是张大奕的死忠粉，每季必买，但后来她跟我说：“我现在刷抖音，看着直播间里那个主播在那儿试衣服，还能看细节，还能听她讲面料，甚至还有优惠券秒杀，我为什么还要去微博看张大奕的精修图，然后去店铺里等发货？”

消费者的注意力被转移了，时间是最残酷的资源，用户一天只有24小时，花在抖音直播上的时间多了,花在微博图文上的时间自然就少了。

如涵其实也意识到了这个问题，他们后来也尝试做直播，也尝试去抖音、快手拓展业务，船大难掉头，如涵的供应链体系是围绕“自营电商”搭建的，它有大量的库存压力，有庞大的设计团队，而在直播时代，很多主播玩的是“轻资产”，甚至不需要自己有工厂，直接去品牌方那里坑位费一收，佣金一拿,货都不用碰。

如涵这种“重资产、重运营”的模式，在面对那些反应极快、极其灵活的直播机构时，显得笨重而迟缓，它就像一个穿着厚重铠甲的武士，虽然防御力高，但在轻装上阵的游击队面前,连跑都跑不快。

资本市场的冷眼：估值逻辑的彻底崩塌

作为一名财经写作者，我特别想聊聊如涵在资本市场的遭遇,因为这最能说明商业的残酷。

如涵上市的时候，发行价是12.5美元，那时候，市场愿意给它高估值，是因为大家觉得它是“网红界的黄埔军校”,是可以规模化复制网红的SaaS平台。

随着财报一个个发出来,投资者失望了。

大家发现，如涵根本不是什么高科技公司，它本质上就是一家利润微薄的服装贸易公司，甚至可以说是一家“网红经纪公司”，它的营销费用高得吓人，为了维持网红的热度，得不停地投流、做推广；而它的存货周转天数却降不下来,衣服卖不出去就是一堆废布。

更可怕的是，如涵一直在亏损，虽然GMV在涨,但就是不赚钱。

在美股，投资者是不看情怀的，只看增长和利润，当如涵无法证明自己能批量生产“张大奕”，也无法证明自己在直播时代能赚到钱时,股价就开始了漫长的阴跌。

从12.5美元，一路跌到3美元、2美元，最后在退市前，甚至只有不到1美元，这期间，如涵也尝试过自救，比如搞“平台模式”，不再自己卖货，而是帮别的品牌卖货，只收服务费，但这块业务的竞争比自营还要激烈，你要去跟那些纯MCN机构抢饭碗,并没有什么明显的优势。

在2021年，如涵控股收到了公司的私有化收购提议，这意味着，管理层觉得公司的价值已经被市场严重低估了，或者干脆就不想陪华尔街玩了，2022年,如涵正式完成了退市。

从上市到退市，短短三年时间，这三年，对于如涵来说,像是一场黄粱一梦。

个人观点：如涵留给我们的启示

写到这里，我想抛开那些冷冰冰的数据，谈谈我作为一个观察者,对如涵这件事的真实看法。

我并不认为如涵是一家失败的公司，但它绝对是一家“时势造英雄”却没能“英雄造时势”的公司。

如涵在早期是极其伟大的，它定义了“网红电商”这个品类，它证明了流量变现的巨大威力，冯敏和他的团队，在那个时候确实走在了时代的前列，商业竞争就像是一场没有终点的马拉松,一时的领先并不代表永远的胜利。

我的第一个核心观点是：所有的商业模式，都有保质期。

如涵的“图文+自营”模式，在2016年是黄金模式，但在2020年就是累赘，很多创业者容易犯的一个错误是，把自己当初成功的经验当成永恒的真理，当环境变了，比如用户习惯变了（从看图到看视频），竞争格局变了（从淘宝独大到全网直播），如果你还死守着那一套“我以前就是这么赚大钱的”,那市场一定会无情地淘汰你。

我的第二个核心观点是：流量是流动的，不要试图截断河流，而要学会造船。

如涵最大的教训，就是试图把流量“私有化”，它想把粉丝死死地锁在张大奕一个人的微博里，锁在自家的淘宝店里，但流量是水，它是流动的，它哪里体验好、哪里好玩,就往哪里流。

现在的品牌方，比如东方甄选，比如董宇辉背后的团队，他们做得更聪明，他们不试图拥有流量，他们只是流量的“搬运工”和“服务者”，他们顺应流量的方向，今天在抖音，明天可能去视频号，哪里有用户就去哪里，而如涵，因为背负了太重的供应链包袱,想转都转不动。

我的第三个核心观点是：单一依赖是企业的绝症。

无论是做人还是做企业，多元化不是一句空话，而是生存的底线，对于如涵来说，如果它在巅峰期能成功孵化出三个“张大奕”，哪怕其中一个出了问题，公司还能稳得住，但遗憾的是，网红这个行当，天赋、运气、努力缺一不可，批量生产顶流,本身就是一件几乎不可能完成的任务。